不成立TOBとディスカウントTOBなど成功/失敗事例10選!

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この記事の監修専門家
M&A総合研究所 公認会計士
荻野光

株式を取引市場外で公募により買い集めることのできるTOBですが、状況によっては不成立TOBやディスカウントTOBとなる事があります。本記事では、不成立TOBとディスカウントTOBの意味や特徴、不成立TOBとディスカウントTOBの事例をご紹介します。

目次

  1. 不成立TOBとディスカウントTOB
  2. 不成立TOB・ディスカウントTOBなどの成功/失敗事例10選
  3. 不成立TOBとディスカウントTOBが市場に与える影響
  4. まとめ
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1. 不成立TOBとディスカウントTOB

不成立TOBとディスカウントTOB

TOBは、短期間で大量の株式を買い集める際に用いられる手法ですが、場合によっては不成立となることもあります。また、目的によっては、ディスカウントTOBという方法を用いることもあります。

本記事では、不成立TOBとディスカウントTOBの事例をご紹介しますが、まずはTOBと不成立TOB、ディスカウントTOBの意味について解説します。

TOBとは

TOBまたは株式公開買付とは、株式を買い集める手法のことであり、通常の株取引とは異なり公募によって対象株主から直接株式を買い集めます。

短期間で大量の株式を株式取引市場で買い集めると、市場の混乱を招きます。TOBは市場の混乱を防ぎ、株主の公平性を保つために考案されました。

株主は公平な情報のもと判断することができ、募集者は公募条件を定めたうえで買い集めることができるので、TOBの予算やスケジューリングがしやすいというメリットが得られます。

不成立TOBとは

不成立TOBとは、TOBが成立条件に満たず公募がキャンセルとなるケースを指します。

TOBは募集している株式数に満たなかった場合、すでに応募があった株式は買い取る必要がありません。不成立TOBになる原因はいくつかありますが、日本の場合は以下の事情で不成立となるケースが多くみられます。

不成立になる大きな要因

日本で不成立TOBとなるケースの多くは、TOBを仕掛けられた企業の経営陣が抵抗することによって起きています。

TOBの一般的な手順として、TOBを仕掛ける側は事前に買収先の経営陣や株主にTOBを行う理由などを説明し、TOBを受け入れるように促します。経営陣がTOBを受け入れれば、友好的TOBとして円滑にTOB手続きは進められます。

しかし、経営陣がTOBに反対を表明し、TOBを不成立に持ち込むような防衛策を講じた場合、日本では高い確率でTOBが成立しません。

これを敵対的TOBといい、日本でも過去に敵対的TOBが相次いで実行され話題となりましたが、成功率の低さからあまり行われなくなっていました。しかし、また最近にわかに敵対的TOBが増加し始めています。

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ディスカウントTOBとは

ディスカウントTOBとは、株式取引市場価格を下回る価格で公募を行うTOBのことです。

一般的なTOBの場合、TOBを仕掛ける側は株式取引市場価格よりも高い価格(プレミアム)をつけることで、TOBの成功率を高めます。

一方、ディスカウントTOBの場合は、あえて公募に申し込む株式保有者を減らすために用いられます。

プレミアムとの違い

プレミアムをつける一般的なTOBとディスカウントTOBとの違いは、TOBを仕掛ける側が募集対象としている株主の数です。

一般的なTOBの場合、TOBを仕掛ける側はなるべく数多くの株主から保有株主を獲得しようとします。

一方、ディスカウントTOBの場合は、事前に特定の大株主から保有株式を獲得する合意ができているので、むしろ不特定多数の株主から株式を集めることは失敗の原因になりかねません。

もし、不特定多数の株主からTOBへの応募があった場合、事前に合意していた大株主から予定通りの株式数を獲得できなくなってしまいます。

そうならないためにも、TOBを仕掛ける側はディスカウントTOBを行うことで、特定の株主だけから株式を獲得できるような価格にします。ディスカウントTOBはMBO(経営陣による自社株の買い集め)でよく用いられる方法です。

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2. 不成立TOB・ディスカウントTOBなどの成功/失敗事例10選

不成立TOB・ディスカウントTOBなどの成功/失敗事例10選

ここからは、不成立TOBとディスカウントTOBの過去事例をご紹介します。

  1. 王子製紙の不成立TOB
  2. ソレキアの不成立TOB
  3. ドン・キホーテの不成立TOB
  4. 廣済堂の不成立TOB
  5. 夢真ホールディングスの不成立TOB
  6. TBIホールディングスによるディスカウントTOB
  7. RIZAPグループによるディスカウントTOB
  8. FUNDBOOK代表取締役の畑野氏によるディスカウントTOB
  9. コカBJHによるディスカウントTOB
  10. 三菱商事によるディスカウントTOB

1.王子製紙の不成立TOB

不成立TOB・ディスカウントTOBなどの成功/失敗事例10選 1

出典:https://www.ojipaper.co.jp/

不成立TOB・ディスカウントTOBの事例1件目は、王子製紙の不成立TOBです。王子製紙は2006年、北越製紙に敵対的TOBを仕掛けましたが、不成立に終わっています。

王子製紙は、野村HDによるサポートを受けてTOBを仕掛けました。しかし、北越製紙側が三菱商事へ第三者割当増資を行ったり、日本製紙グループが北越製紙の株式を取得するなどの抵抗した結果、王子製紙は目標株式数の10分の1程度しか集めることができていません。

王子製紙はTOBを行うことで、業界首位のポジションを固めようとしました。しかし、当時の経営者が失敗の原因として「日本的であったことと三菱商事への対応に甘さがあったこと」と語っているように、王子製紙のTOB戦略は中途半端に終わっています。

2.ソレキアの不成立TOB

不成立TOB・ディスカウントTOBなどの成功/失敗事例10選 2

出典:https://www.solekia.com/

不成立TOB・ディスカウントTOBの事例2件目は、ソレキアの不成立TOBです。上場企業経営者で投資家でもある佐々木ベジ氏は2017年、電子部品を取り扱っているソレキアに敵対的TOBを仕掛けました。

佐々木ベジ氏はソレキアの経営体質の問題点に目をつけ、TOBによって大株主になることで経営体質を改善し、企業価値の向上を目指します。

これに対してソレキア側は反発し、ソレキアと関係の深い富士通がホワイトナイトとして友好的TOBで対抗しました。佐々木ベジ氏と富士通はお互いにTOB価格を次々と上げていき、TOB期間も延期していきます。

最終的に富士通は、これ以上TOB価格を吊り上げることは経営合理性を超えるとしてTOBを断念し、不成立となります。

富士通とソレキアは資本関係がなかったにもかかわらず、富士通からソレキアへは何人もの役員が送り込まれており、ソレキアが天下り先として利用されていると批判されました。

また、対抗TOBにも経営合理性が薄かったことから、株主への説明がつかないとして対抗TOBを途中で断念しています。

3.ドン・キホーテの不成立TOB

不成立TOB・ディスカウントTOBなどの成功/失敗事例10選 3

出典:https://ppi-hd.co.jp/

不成立TOB・ディスカウントTOBの事例3件目は、ドン・キホーテの不成立TOBです。

ドン・キホーテは2005年、ドン・キホーテのビジネスモデルを活かした新たなコンビニエンスストアの展開を目的として、オリジン弁当を展開するオリジン東秀と業務提携を図りました。

しかし、オリジン東秀側はドン・キホーテ傘下に入ることに反対したため、ドン・キホーテは敵対的TOBを仕掛けることとなります。

それに対してオリジン東秀はイオングループに助けを求め、イオングループはホワイトナイトとして対抗TOBを行います。

TOB合戦の結果ドン・キホーテのTOBは不成立となり、オリジン東秀はイオングループの傘下に入りました。

イオングループ入りしてからのオリジン東秀は、リーマンショックの影響で一時的に業績が落ち込むこともありましたが、その後は順調に業績を伸ばしています。

4.廣済堂の不成立TOB

不成立TOB・ディスカウントTOBなどの成功/失敗事例10選 4

出典:https://www.kosaido.co.jp/

不成立TOB・ディスカウントTOBの事例4件目は、廣済堂の不成立TOBです。印刷業と葬祭業を主事業としている廣済堂の経営陣は2019年、米国の投資ファンドであるベインキャピタルの支援を受けてMBOを実行しようとしました。

しかし、廣済堂のTOB価格が安すぎると複数の大株主が反対し、対抗TOBも行われるなど争いは激化しました。結果的に経営陣とベインキャピタル側のTOBも対抗TOBも不成立に終わっています。

廣済堂の子会社で葬儀場を運営する東京博善は、高収益体制の経営を行っており、東京博善の企業価値を株価に換算すると、廣済堂が提示したTOB価格の2倍以上になると分析する専門家や関係者も多くいました。

そのため、東京博善を巡ってさまざまな思惑が絡み合い、社内外で争いが起きています。

5.夢真ホールディングスの不成立TOB

不成立TOB・ディスカウントTOBなどの成功/失敗事例10選 5

出典:https://www.yumeshin.co.jp/

不成立TOB・ディスカウントTOBの事例5件目は、夢真ホールディングスの不成立TOBです。夢真ホールディングスは2005年、建設コンサルタントの日本技術開発をTOBにより買収することを発表しました。

日本技術開発と夢真ホールディングスの事業親和性が高く、高い事業シナジーが期待できる点が買収の目的としています。それに対して日本技術開発は、株式分割による買収防衛策を行うことを発表しました。

それでも夢真ホールディングスはTOBを諦めず、裁判所へ買収防衛策の差し止めを請求しますが通りませんでした。

その後、エイトコンサルタントが日本技術開発のホワイトナイトとして対抗TOBを行い、夢真ホールディングスのTOBは不成立となりました。

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6.TBIホールディングスによるディスカウントTOB

不成立TOB・ディスカウントTOBなどの成功/失敗事例10選 6

出典:https://tbi-group.co.jp/

不成立TOB・ディスカウントTOBの事例6件目は、TBIホールディングスによるディスカウントTOBです。

飲食業などを営むTBIホールディングスは2017年、同じく飲食店を展開するホリイフードサービスの株式をディスカウントTOBにより過半数超取得し、連結子会社化しました。

TBIホールディングスは強みであるWEBマーケティング力によって業績を伸ばしている企業です。対してホリイフードサービスは、個室型飲食店業態の競争激化により、年々業績が落ちている状態でした。

TBIホールディングスは投資ファンドのインテグラルと共にホリイフードサービスの経営改善を進めることで業績アップが可能と判断し、ホリイフードサービスの会長と事前に交渉を進めていました。

事前に打診を受けたホリイフードサービスの会長はディスカウントTOBに応じ、過半数超の株式を売却しています。

7.RIZAPグループによるディスカウントTOB

不成立TOB・ディスカウントTOBなどの成功/失敗事例10選 7

出典:https://www.rizapgroup.com/

不成立TOB・ディスカウントTOBの事例7件目は、RIZAPグループによるディスカウントTOBです。

RIZAPグループは2017年、業績不振に陥っていたジーンズメイトを、ディスカウントTOBと第三者割当増資の引受により子会社化しました。

ジーンズメイトの創業者一族は、事前にRIZAPグループへの株式売却に応じていたことから、RIZAPグループはジーンズメイト株式の大半を創業者一族から取得するためにディスカウントTOBを実施しています。

RIZAPグループ傘下に入ったジーンズメイトは、RIZAPグループによる資金面のサポートなどもあり、株価が大幅に上昇しました。

しかし、当時立て続けに業績不振企業の買収を行っていたRIZAPグループは、買収した企業の立て直しに失敗し、自身が経営再建状態となります。

ジーンズメイトも親会社であるRIZAPグループ影響を受け株価が急落しましたが、RIZAPグループ傘下のまま再び事業の立て直しを進めています。

8.FUNDBOOK代表取締役の畑野氏によるディスカウントTOB

不成立TOB・ディスカウントTOBなどの成功/失敗事例10選 8

出典:https://www.pado.co.jp/

不成立TOB・ディスカウントTOBの事例8件目は、FUNDBOOK代表取締役の畑野氏によるディスカウントTOBです。

M&A仲介会社の「株式会社FUNDBOOK」代表取締役で個人投資家でもある畑野幸治氏は2019年、フリーペーパー事業を営むぱどをディスカウントTOBにより買収しました。

ぱどは業績不振に陥っていた2017年、RIZAPグループによって買収され子会社となっていました。

畑野氏は、経営再建中のRIZAPグループからぱどを買い取るためディスカウントTOBを実施し、2020年1月にはぱどの取締役に就任しています。

また、RIZAPグループはM&A戦略の失敗によって悪化した業績を立て直すため、本件のぱどなど、買収した子会社の売却を進めています。

9.コカBJHによるディスカウントTOB

不成立TOB・ディスカウントTOBなどの成功/失敗事例10選 9

出典:https://www.ccbj-holdings.com/ir/

不成立TOB・ディスカウントTOBの事例9件目は、コカBJHによるディスカウントTOBです。

コカ・コーラボトラーズジャパンホールディングス(コカBJH)は2018年、コカBJHの大株主であるリコーから自社株を買い取るため、ディスカウントTOBを実施しました。

コカBJHはディスカウントは自社株買いによって株主価値の上昇や経営効率の向上を図っています。また、リコーはコカBJH株式を手放すことによって獲得した資金で、コア事業へ集中投資するとしています。

10.三菱商事によるディスカウントTOB

不成立TOB・ディスカウントTOBなどの成功/失敗事例10選 10

出典:https://www.mitsubishicorp.com/jp/ja/

不成立TOB・ディスカウントTOBの事例10件目は、三菱商事によるディスカウントTOBです。

三菱商事は2018年、三菱自動車に対してディスカウントTOBを実施し、保有株式割合を増やしました。これにより三菱自動車は三菱商事の持分法適用会社となっています。

三菱自動車は2016年の燃費不正発覚によって大打撃を受けました。結果的に日産自動車からの出資を受けることで立て直しを図ることができましたが、日産自動車が三菱自動車の筆頭株主となり、三菱系の比率は相対的に低くなります。

三菱商事はディスカウントTOBによって三菱重工業と三菱東京UFJ銀行から三菱自動車株式を取得することで、三菱系列の関係強化を図りました。

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3. 不成立TOBとディスカウントTOBが市場に与える影響

不成立TOBとディスカウントTOBが市場に与える影響

多数の市場関係者が注目し、多くの株式が動く不成立TOBやディスカウントTOBでは、株式取引市場にも何らかの影響が出ることは避けられません。不成立TOBやディスカウントTOBによって、市場には以下のような影響が出てきます。

不成立TOBが与える影響

敵対的TOBによってTOBが不成立となった場合、株主にとっては悪影響となるケースがほとんどです。

TOBを仕掛けられた経営陣は多くの場合買収防衛策を講じますが、そのほとんどは自社にもダメージを与える内容となっています。そのため、TOBを不成立に持ち込んだとしても、株価が下がる可能性も高くなります。

逆にTOBが成功したことによって、TOBを仕掛けた側による経営健全化が進められれば、株価は上がり株主は利益を得られるでしょう。

敵対的TOBを不成立に持ち込んだことによって、経営陣にとっては勝利かもしれませんが、株主にとっては必ずしも勝利とは限らない点が敵対的TOBの特徴でもあります。

ディスカウントTOBが与える影響

ディスカウントTOBが行われる目的の多くは、経営陣が株式を市場から買い戻し、株主の影響を受けずに中長期目線の経営戦略を実行するためです。

株主はディスカウントTOBに応募すると、市場で売却するよりも損をすることになります。逆に、ディスカウントTOBに応募せず保有したままにしていると、TOBによって大半の株式を取得した経営陣によって、少数株主の株式は半ば強制的に経営陣に買い取られることとなります。

そのため、ディスカウントTOBの場合、少数株主には実質裁量権がない状態となります。TOBに限らず、M&Aを実施する際はさまざまな関係者への影響に配慮しながら計画を進める必要があります。

TOBやM&Aを検討している際は、M&A仲介会社などの専門家に相談しながら進めることが、成功させるためのポイントともいえるでしょう。

M&A総合研究所ではM&Aに精通した会計士と弁護士がM&Aをフルサポートします。相談も随時受け付けておりますので、M&Aをご検討の際はお気軽にご相談ください。

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4. まとめ

まとめ

本記事では、不成立TOBとディスカウントTOBの事例をご紹介してきました。

TOB(株式公開買付)とは、株式取引市場外で公募により株式を買い集める手法のことです。TOB(株式公開買付)を用いることにより、短期間で大量の株式を買い集めることが可能です。

不成立TOBとは、TOBが成立条件に満たず公募がキャンセルとなるケースのことです。また、ディスカウントTOBとは、株式取引市場価格を下回る価格で公募を行うTOBのことです。

【今回紹介した事例】

  1. 王子製紙の不成立TOB
  2. ソレキアの不成立TOB
  3. ドン・キホーテの不成立TOB
  4. 廣済堂の不成立TOB
  5. 夢真ホールディングスの不成立TOB
  6. TBIホールディングスによるディスカウントTOB
  7. RIZAPグループによるディスカウントTOB
  8. FUNDBOOK代表取締役の畑野氏によるディスカウントTOB
  9. コカBJHによるディスカウントTOB
  10. 三菱商事によるディスカウントTOB

TOBに限らず、M&Aを実施する際はさまざまな関係者への影響に配慮しながら計画を進める必要があるため、専門家のサポートのもと進めていくほうがよいでしょう。

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