投資ファンドのM&Aを徹底分析！ファンドの役割や種類、ファンドに買収された会社の処遇

ここでは、投資ファンドの概要・目的、資金調達方法などM&Aにおける投資ファンドの役割や種類などを詳しく解説します。

投資ファンドとは、複数の投資家から資金を集めて投資ファンドというビーグル（投資するための組織体）を作り、運用のプロフェッショナル（ファンドマネージャー）が株式や債権、デリバティブ（金融派生商品）、不動産など、さまざまな投資対象に投資を実施し、運用するものです。

運用して得られた利益は、投資家が投資ファンドへ出資した比率に応じて投資家に配分されます。このようにして運営を行っているビーグル（投資するための組織体）が投資ファンドです。

特にプライベート・エクイティ・ファンド（PEファンド）は、投資対象として、未公開会社の株式を扱っており、会社の50%以上の株式を獲得し、企業の買収を行うことがあります。

ファンドに買われた会社は、プライベート・エクイティ・ファンド（PEファンド）による経営指導（ハンズオン）を受けながら、業績を向上させていくのが常です。

業績向上後、プライベート・エクイティ・ファンド（PEファンド）は役目を終え、買収した会社の株式を第三者に売却します。

会社の業績に応じて株価は上昇するものですから、プライベート・エクイティ・ファンド（PEファンド）が買収したときよりも株価は高くなっており、売却益が出るのは必然です。

プライベート・エクイティ・ファンド(PEファンド)は、このときに得られる利益を、ファンドに投資している投資家（リミテッドパートナー、一般的にLPと呼ばれる）にリターンとして配分します。

基本的にプライベート・エクイティ・ファンド（PEファンド）が投資、または買収で得た利益は、基本的にはその都度、投資ファンドへ投資した投資家（LP）へ配分されます。

収益の数パーセント（20%程度が一般的）は、プライベート・エクイティ・ファンド（PEファンド）を運営しているメンバー（ジェネラルパートナー、一般的にGPと呼ばれる）への成功報酬として支払われ、その残りがLPに配分する分です。

プライベート・エクイティ・ファンド（PEファンド）の運営資金は、投資によって得た収益ではなく、LPからの投資資金でまかないます。ファンドの規模にもよりますが、その額は一般的に全体の2%程度です。

資金は個人の投資家、もしくは機関投資家（事業会社や投資ファンド）より集めます。

例えば、投資信託ファンドは主に上場企業に投資するファンドです。投資信託ファンドが、個人投資家から資金を調達し、投資信託などに投資をしています。

プライベート・エクイティ・ファンド（PEファンド）やベンチャーキャピタル（ファンド）が資金を集めるのは、機関投資家からです。

こちらは、プライベート・エクイティ・ファンド（PEファンド）のGPメンバーと個人的なつながりがある場合を除いて、個人投資家からの資金調達は行いません。

その資金調達方法としては、資金調達の期間を設けたうえで機関投資家（投資ファンドや事業会社）に声をかけ、調達目標額を集めます。

株式、不動産、商品など、さまざまなものが投資対象になります。投資対象に応じて、それぞれの呼称は「株式ファンド」「不動産ファンド」「商品ファンド」などです。未公開企業は「プライベート・エクィティ・ファンド（PEファンド）」（日本語で未公開株式ファンド）と呼びます。

最近では、音楽やアートなどに投資を行う「コンテンツファンド」も組成されており、ファンドの投資対象の幅が多様化しているのです。

不動産を扱うファンドは、主に「不動産投資ファンド」と「不動産投資信託（J-REIT）」の2種類があります。

不動産投資ファンドは機関投資家、不動産投資信託（J-REIT）は個人投資家が主な対象です。

不動産投資ファンドは、投資家から株式（エクイティ）と、金融機関などからの借り入れ（デット）で資金を集めます。これを元手として不動産を購入し、不動産から得られる家賃収入・売却益を投資家に配当金として配当するファンドです。

不動産投資信託（J-REIT） は、主に個人投資家から集めた資金で不動産を購入します。その資金を元手にして、賃貸収入や売却などで得た利益を分配するのです。

金融資産とは、企業会計ではかなり広く、「現金預金、受取手形、売掛金および貸付金などの金銭債権、株式その他の出資証券および公社債などの有価証券ならびに先物取引、先渡取引、オプション取引、スワップ取引およびこれらに類似する取引（「デリバティブ取引」という）により生じる正味の債権など」と定義されます。

これを扱うファンドは数多く存在し、投資信託ファンドやヘッジファンドなどがその一例です。

投資信託ファンドは、その中で最もなじみがあると考えられるファンドで、どこでも（証券会社や銀行、郵便局、保険会社など）手軽に取引が可能であるという特徴を持ちます。

ヘッジファンドとは、上場株式のほか、債権、短期金融商品、デリバティブなどです。売りからでも、買いからでも取引ができる特徴があります。

ファンドが取引する対象の代表格が株式です。広く一般的に、「ファンドといえば株式を扱う」といった認識があるでしょう。

株式を扱うファンドも幅広く存在し、上記で説明したヘッジファンドのほか、ベンチャーキャピタル（ファンド）、企業再生ファンド、プライベート・エクイティ・ファンド（PEファンド）など、さまざまなファンドが存在します。

公開株式（上場株式）と未公開株式（未上場株式）が存在し、公開株式は市場で一般の人が自由に購入、売却可能です。一方で、未公開株式は譲渡制限がかかっているため、購入、売却するためには企業の承認（株主総会での決議）が必要になります。

投資ファンドは株式をなるべく安く買取り、さまざまな手段を駆使して株価を高めたところで売却して利益を得るのが基本です。

上場（IPO）すると広く一般の人から資金を調達できるようになるため、未公開会社はIPOを1つのゴールにしています。投資ファンドは一般的に、IPO後に企業が民間から資金を調達できるようになったタイミングで、株式を売却するわけです。

特にプライベート・エクイティ・ファンド（PEファンド）やベンチャーファンドは、投資後に企業をIPOさせるために経営指導（ハンズオン）を行い、企業を成長させ、企業の時価総額（株価）の向上に努めます。

投資ファンドの種類は多種多様にあります。ヘッジファンドのような巨大ファンドから、運用資産額が数百万円規模のファンドまで、投資対象や投資規模など、実にさまざまな種類のファンドが存在するのです。

今回はその中で、投資信託ファンドとプライベート・エクイティ・ファンドについて、紹介します。

投資ファンドとして最も有名なものは、投資信託ファンド（証券投資信託）になるでしょう。公募型と私募型が存在し、公募型は証券会社、郵便局、銀行、保険会社などで購入が可能です。

①投資信託の運用スキーム
投資信託を扱う際のステークホルダーは以下の4者となります。

• 投資家
• 販売会社（証券会社、郵便局、銀行、保険会社など）
• 運用会社（投資信託委託会社）
• 信託銀行

「ベンチャーキャピタル（ファンド）」、「バイアウトファンド」などを「プライベート・エクイティ・ファンド（未公開株ファンド）」と呼びます。

ベンチャーキャピタル（ファンド）は略して、「ベンチャーキャピタル」もしくは「VC」などと呼ばれることが多く、文字どおりベンチャー企業が投資対象です。

起業したばかりのベンチャー企業は、運転資金もままならない会社ばかりなので、資金需要は多分にあります。

ベンチャーキャピタル（ファンド）は、投資した企業をIPOさせるか、第三者への株式売却で利益を得ることが手法です。

これをExit（イグジット）と呼びますが、ベンチャーキャピタル（ファンド）が投資した企業が成功するのは約1割と、とても少ないものですが、成功すると数倍ものリターンが返ってくることがあります。

バイアウトファンドは、成熟産業を扱う企業などをターゲットに企業全体もしくは事業部を買収する手法です。経営権を握り、企業価値を高めたうえで株式を売却し、収益を得ます。

具体的な買収の仕方としては、TOB（テイクオーバービット）、MBO（マネージメント・バイアウト）、MBI（エネージメント・バイイン）といった手法です。

TOBは「株式の公開買い付け」を指します。2006（平成18）年、村上ファンドが阪神電鉄株を巡って阪急ホールディングスと争った際に、阪急ホールディングスがTOBをかけて買収しようとしたのが有名な事例です。

MBOとは、企業の経営者たちがバイアウトファンドなどと組んで株式を買取ります。つまり、親会社から独立し経営権を握る手法のことです。そのときに同時に株式の未公開化を行い、外部の投資家を排除して経営陣が経営をしやすい環境を整えることがあります。

MBIは、企業を買収した投資ファンドが、ファンドに買われた会社に外部から経営陣を送り込むことです。RHJインターナショナルや、カーライルグループが生業としている手法です。

投資ファンドによるM&Aを用いたビジネスモデルは、プライベート・エクイティ・ファンドであるケースが多いでしょう。プライベート・エクイティ・ファンドとは、さまざまなファンドのうち、資金を未上場企業に投資するファンドです。

省略形として「PEファンド」ともいわれるファンドです。昨今は、経営者の高齢化や経営者不足で引退を考え、M&Aを検討する経営者も多くいます。年金融機関・事業会社・個人投資家などの機関投資家たちが、そうした株式非公開の中小企業に資金を投入するといったケースがよく見られます。

経営支援など経営に積極的に関わることで企業価値を上昇させ、IPOや株式売却によって利益を獲得するのが目的です。

M&Aにおける投資ファンドは、投資する対象会社によって複数の種類に分かれているのです。ここでは5つの投資ファンドに関して、それぞれの特徴を解説します。

1. ベンチャーキャピタル（VC）
2. バイアウトファンド
3. MBOファンド
4. 企業再生ファンド
5. ディストレスファンド

ベンチャーキャピタルは、創業間もないベンチャー企業に対し、個人投資家や金融機関から出資を受けて創られる投資ファンドです。

ベンチャー企業にとって、ベンチャーキャピタルは資金を提供してくれる重要なものといえます。非常にハイリスクである一方で、株式公開（IPO）を行ったり、M&Aを行ったりした際に、株式売却で利益を獲得するのが特徴です。

昨今は、M&Aによる資金回収を活用するケースが多いです。IPOと比べて回収資金は少ないものの、高い確率でイグジットを達成できるでしょう。ベンチャーキャピタルは、経営助言や役員派遣など、企業価値を高める活動も行います。

バイアウトファンドは、事業の軌道が乗って安定的に収益を創出できる成熟した未公開企業への投資を行うファンドです。ミドルリスク・ミドルリターンであり、企業の議決権の過半数を取得し、経営に積極的に関与するのが大きな特徴です。

株式価値の向上を図ってから、保有する株式売却によって収益を得て、投資家にキャッシュを還元します。
バイアウトファンドが株式を取得する際は、TOB・MBIなどが活用されるのが一般的です。TOBは、株式公開買い付けをいいます。

MBIは買収企業に外部の経営者を入れ、経営の立て直しを図ることで、企業価値を高める手法です。最終的には、その企業の株式売却で利益を得ます。

MBOファンドは、MBOを目指す企業経営者の資金需要に対して提供するファンドになります。現経営者が資金を出資し、事業の継続を前提として企業の株式を購入するものです。再上場、第三者への譲渡、自社株買いなどを行い、最終的に第三者への株式売却で利益を得る方法です。

MBOファンドはMBO後も、経営に対する監督を行います。前述のバイアウトファンドは企業に直接投資を行い買収しますが、MBOファンドはMBOを目指す企業経営者に資金を提供する点が大きな違いでしょう。

企業再生ファンドは、経営不振や経営破綻の企業に対して、投資をするファンドです。投資家などから集めた資金を元手に債権の買い取りや出資を行います。対象企業となるのは、本業の収益力が高い企業や、優れた技術やノウハウを保有している企業が多いでしょう。

企業再生ファンドは、人員削減や資金調達の見直しなどのコスト削減、不採算事業の切り離し、経営方改善などにより、企業再生の支援を実施します。そして株式公開や株式譲渡によって、収益をあげるのです。

企業再生の手法には、ターンアラウンドとワークアウトの2つがあります。

ディストレスとは「差し押さえ」の意味で、破綻状態にある企業に投資を行うファンドです。ディストレスファンドは事業の分離売却やリストラクチャリングなど、企業再建をして価値の上がった株式を売却し、利益を得る方法をいいます。

ディストレスファンドの投資対象は、一般的に市場では出ない企業や事業のケースが多いでしょう。したがって、非常に低価格で債権や株式を取得できる場合が多く、企業再建が成功すれば、大きな利益を得られます。

しかし、企業再建に失敗してしまえばその株式は紙くずとなってしまうため、大きな損失が生じる可能性があります。ディストレスファンドはハイリスク・ハイリターンの投資であるといえるでしょう。

ロールアップ戦略とは、比較的規模の小さな同業者を複数買収により、事業規模を拡大し、経営資源を共有化によって、短期間で収益の向上を図る戦略です。

特に、市場規模全体が拡大する可能性が低い場合、業界内でのシェアを高めるために戦略的に同業界内での買収を行うケースが増えており、投資ファンドがロールアップ戦略を行い、戦略的に再編を進めることも増加しています。

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投資ファンドの買収により、ファンドに買われた会社が買収後に得られるメリット、デメリットを掲示します。

買収後のメリットは、主に次のとおりです。

• 資金の獲得
• 経営ノウハウの獲得
• 時間の短縮
• 信用力獲得
• 経営陣のポスト

投資ファンドから資金が投入されることにより、ファンドに買われた会社の財務基盤は安定します。

ファンドは買収後に単独の企業に対してハンズオンするケースもありますが、そのほか実施されることがあるのは、複数の企業を買収して合併させることです。

ファンドに買われた双方の会社が所有する設備や不動産のような有形資産だけでなく、顧客や取引先、技術（知財、ライセンス）などの無形資産も加わることで、事業規模の拡大を図ることが可能となります。

投資ファンドの社外取締役やファイナンシャル・アドバイザー（FA）などが、ファンドに買われた会社の経営に参画し、事業再編のために一緒に経営していくことで経営ノウハウを獲得できます。

合併を伴う買収の場合、経営管理手法の導入による業務効率化や無駄の排除、異なる企業文化の融合による社員のモチベーション・生産性が向上する効果も期待できるでしょう。

特に規制が強く、特別な資格、ノウハウや知見が必要になる業界では、他社が持っている技術や人材を吸収できるのは、大きなメリットです。

同様にファンドに買われた会社が海外の企業で、国内の企業と合併する場合、海外展開に必要なノウハウや人材を獲得できます。

昨今、市場環境の変化がより早くなる中で、全て自社独力でやっているうちに他社に先を越されてしまい、淘汰（とうた）されるケースが増えてきています。

他社に先んじてシェアの拡大やグローバル化、人材や技術の獲得を行うこと自体が競争優位性を発揮するものです。

新規事業進出や多角化を行う場合にも、研究開発、技術開発、従業員教育などの時間を大幅に削減するのが求められています。

投資ファンドは市場環境の予測や人材、技術の獲得手段画策のプロフェッショナルであるため、投資ファンドがファンドに買われた会社の経営参画で、それらを効率的に進められます。

そのような経営資源を所有している企業を合併することにも長けているので、ファンドに買われた会社を合併させ、さらに事業のスピードアップを図ることが可能です。

投資ファンドの資金投入で、投資ファンドが資金を出したといった実績ができ、そのこと自体が信用力の向上につながります。大規模なM&Aになるとメディアでも取り上げられるので、より大きな知名度の獲得となるでしょう。

加えて合併を伴う場合、社会的に信用力がある会社と合併することで、より大きな信用力を獲得すると同時に知名度を獲得できるのです。

買収に伴い経営陣を一新するケースもありますが、その業界の知識や知見、ノウハウを持ち合わせているのはファンドに買われた会社の経営陣であるため、引き続き同様のポストに残るケースが少なくありません。

投資ファンドやファイナンシャル・アドバイザー（FA）がPMIを行っていく中で、ファンドに買われた会社の経営陣と事業再生を行い、今までの経営の非効率な部分の是正などにテコ入れにより、経営陣の成長も見込まれます。

買収後のデメリットは、主に以下のようなものがあります。

• リストラ
• 事業削減
• 企業文化の否定
• 不満を抱いた社員の大量離職につながるおそれ
• スタンドアローンによって生じる課題

M&Aが行われると、ファンドに買われた会社の非効率な人員の配置や多額な人件費の解消を目的として、人員の再配置を行うことがあります。いわゆる、リストラです。その際に、人員・人材の重複を解消して人件費を抑えるために、人員の絞り込みを行うことがあります。

しかし一方では、多彩な能力やノウハウ・経験をミックスさせることでシナジー効果を創出できるため、買収した企業の人材の雇用を維持する傾向も強くあるのも側面です。

合併を伴う場合には、M&Aの成立条件として、売り手企業のオーナーが買収された企業の従業員の雇用と待遇維持および改善を条件にしていることが多いため、M&Aによるリストラや雇用条件の低下は起こりにくい傾向にあります。

M&Aを経営戦略として最大限有効活用するためには、選択と集中が必要となります。既存の事業をコア事業とノンコア事業に分類し、コア事業への注力で、規模の拡大とコスト削減を狙ってM&Aを実行するのです。

この際に、ノンコア事業に関しては事業売却を行うことがあり、特にファンドに買われた会社は、徹底的にコスト削減を行うことが多く、結果的に既存事業削減も少なくありません。

投資ファンドに買われた会社は、投資ファンドのテコ入れが起こるため、若手中心が重視される文化になったり、徹底的にコストを削減する文化になったりと、これまでの企業文化に変化が起こります。

合併を伴う場合には、合併した企業同士が、お互いの文化を理解し共同で事業を進めていければよいでしょう。しかし、企業文化が全く異なる企業同士が合併する場合、お互いの元の企業文化を重視しがちなため、コンフリクト（対立やあつれき）が生じがちです。

企業文化でコンフリクトが起きた場合は、人材の流出が起きる可能性があります。お互いの企業文化のすり合わせを行うために、人事交流を積極的に行うなど工夫が必要です。

投資ファンドの場合、将来的には他の企業に株式譲渡するのを目的としているのが特徴です。そのため、
社員が不安定な環境にストレスを感じる可能性も高でしょう。

M&Aによる異なる企業文化の統合が、現場の社員に過重な負担となってしまい、大量離職につながるおそれもあります。投資ファンドは短期的に企業価値を向上させるのがメインのため、投資ファンドの経営陣に反発を覚える社員もいるかもしれません。

ファンドに買われた会社が、あるグループ会社の1社であったり、ある会社の1事業であったりする場合（特にMBOなどでは注意が必要）、グループ会社から分離独立（スタンドアローン）させることで生じるマイナスのシナジーが起こり得ます。

例えば、機能別で開発、生産、製造を独立で行っているグループ企業を買収した際に、新たなコスト（仮に資材調達コストなど）が発生するかもしれません。もしくは、グループ会社の中に顧客企業がいる場合には、その企業からの収益がなくなってしまいます。

これをスタンドアローンコストといい、条件交渉時には検討しなければなりません。特に買収を伴う投資を得意とするプライベート・エクイティ・ファンド（PEファンド）は、買収企業のビジネスモデルを理解し、これらのコストをあらかじめ試算しておく必要があります。

近年では、投資ファンドがテレビドラマ化されるようにもなりました。基本的にドラマのように経営難の企業を買い取って成長させるケースはまれです。実際には、投資ファンドはどんな企業に目を付けるのか見ていきましょう。

M&Aを行う上で、企業規模の大きさは意識するポイントです。

買収時に事業を展開する業界で大きな規模の会社買収によって、買収後に規模の経済効果を得られます。

規模の経済とは、生産量の増大に伴い、原材料や労働力に必要なコストが減少する結果、収益率が向上するものです。大きな規模の会社を買収する場合、このようなスケールメリットを生かした企業活動が可能になります。

事業再編のためにロールアップを行う際にも、大きな規模の企業を買収していくことで、効率よくロールアップを進めることが可能です。

ただし、買収を進める上で、大き過ぎる企業を買収する場合は注意しなければなりません。仮に買収した企業の方が小さい場合は、コントロールが効かなくなるケースがあるためです。

大きな企業を買収する場合は、段階的に大きな企業に手を伸ばしていき、戦略的に買収を行うことが重要になります。

買収する企業に関して、投資ファンドが確認する成長の基準としては、以下2つの観点があります。

• 収益が伸びてきているか
• 技術や人材などが成長しているか

買収する企業で最も重要なことは事業シナジーがあるかどうかです。

基本的に買収を検討する企業は、以下の2パターンに分かれます。

• 同じ事業を行っている競合企業
• お互いに補完関係がある類似企業

一般的な投資ファンドの企業買収から株式の売却までのプロセスを説明します。

M&Aの流れは一様ではありませんが、まずは一般的な企業の株式の買収までのプロセスを説明します。

一般的な企業の株式の買収のプロセスは、以下のとおりです。

• ターゲット企業の選定
• ファイナンシャル・アドバイザー（FA）の選定
• ターゲット企業へのアプローチと初期分析
• 企業価値算定
• 買収スキーム策定
• 交渉・基本合意（MOU、LOI）
• デューデリジェンス（DD）
• 最終契約・クロージング

一般的に、M&A市場は売り手市場であるものの、優良な売り案件は不足しています。そのため、M&A実行のためには、自ら企業を探しにいくことが必要です。買い手企業は自社の経営戦略、事業戦略を鑑みて、買収する企業を選定します。

ターゲット企業の選定は、幅広く情報収集をし、より魅力的かつ買収可能性の高いターゲット企業を絞り込んでいき、最終的には優先順位をつけてアプローチしていくことが必要です。

金融機関やM&A専門会社などから買収案件が持ち込まれることもありますが、買収企業としてふさわしいと判断された場合には、秘密保持契約（NDA）を結んで詳しい情報を入手し、検討を開始します。

このときに売り手側のファイナンシャルアドバイザー（FA）から提供される一連の情報は、インフォメーション・メモランダムと呼ばれ、事業概要や過去数年間の財務情報など買収対象企業の全体像が把握できるものです。

ファイナンシャル・アドバイザー（FA）は、企業価値算定や財務的なアドバイスにとどまらず、ターゲット企業の選定や買収スキームの立案、交渉支援から最終契約、クロージングに至るまで、M&Aに関わる全般的なアドバイスを提供します。

ファイナンシャル・アドバイザー（FA）は、投資銀行、証券会社、商業銀行、M&Aアドバイザーなどが行っていますが、それぞれ得意とする業界や規模、報酬水準が異なるため、条件に応じてふさわしいファイナンシャル・アドバイザー（FA）を起用するのが必要です。

買収候補企業との関係や買い手企業側の人脈などを考慮して、最も効果的なアプローチを検討する必要があります。

買収候補企業と接触し、買収に対して前向きな意向が確認できた場合、相手側から基礎情報を提供してもらって行うのが、初期的な分析です。

その分析結果を元に、買収の方法やデューデリジェンス（DD）の実施方針を検討します。

初期分析の結果を鑑みて、買収金額を決めるための基礎情報となる企業価値算定を行います。

価値算定の方法としてあるのは、次の3つのアプローチです。

• マーケット・アプローチ（市場株価法、類似会社比較法など）
• インカム・アプローチ（DCF法、収益還元法など）
• コスト・アプローチ（修正簿価純資産法など）

M&Aには合併、株式譲渡、事業譲渡、会社分割、新株引受、株式交換など、さまざまなスキームがあります。しかもスキームに応じて、会社法の手続き、会計・税務処理のほか、必要な資金、株価への影響、シナジー効果の実現のしやすさなど、種々の条件が異なるものです。

買収スキームの検討では、幅広い視野から専門家の助言も受けつつ、最適なスキームを選択するのが重要になります。

交渉は買収金額のほか、買収するにあたっての諸条件を明記し、買い手企業としての意向表明から始まります。価格は現在の評価に応じた企業価値算定結果のみでなく、買収後のシナジー効果も含めて価値を算定するのが必要です。

価格以外にも、買収スキーム、時期、買収契約条項、従業員の雇用、買収対象企業の役員の処遇などが交渉の論点となります。

基本的な条件が合意に至った時点で締結するのが、基本合意契約（MOU＝Memorandum of Understanding、LOI＝Letter of Intent）です。ただし、基本合意契約は、M&Aを実行するための法的拘束力を持つものではありません。

しかしながら、排他的交渉権を買い手企業に与えることで交渉を独占的（exclusive）に進めやすくなるといったメリットがあります。なお、基本合意契約では、価格やスキーム、買収時期といった重要な条件を仮の条件として盛り込むのが通例です。

基本合意後に、本格的なデューデリジェンス（DD）を実施します。デューデリジェンス（DD）の主たる目的は、買収対象企業の財務実態の把握とリスク事項の抽出および買い手企業とのシナジー効果などの詳細分析です。

デューデリジェンス（DD）の対象分野は、基本的に行われる財務デューデリジェンス（DD）、法務デューデリジェンス（DD）、ビジネスデューデリジェンス（DD）のほかに、必要に応じて人事デューデリジェンス（DD）、環境デューデリジェンス（DD）などが実施されます。

そして、デューデリジェンス（DD）の実務は、基本的に外部の専門家に依頼するのがほとんどです。

交渉の結果、全ての条件が合意に至ると、最終契約書（株式譲渡契約書、合併合意書、事業譲渡契約書など各スキームによって異なる）を締結します。これにより、各当事者は一定条件の下にM&Aを実行する法的な義務を負うのです。

最終契約書に、クロージングまでに行わなければならない事項（表明保証やクロージングコンディションと呼ばれる）を設定し、これをクリアしたあとM&Aが実行されます。

クロージングでは、株式譲渡の場合に行われるのは、株式の授受、株主名簿の書き換え、株式代金の決済などの手続きです。

クロージングと同時に役員の変更手続きが行われます。

M&Aが実行された企業は、ファンドから派遣された社外取締役やファイナンシャル・アドバイザー（FA）などとともに事業再編を行います。これは、PMI（Post Merger Integration）と称されるものです。

具体的には、100日プランやランディング・プランを作成します。これに基づき、買収後や投資後に派遣された社外取締役やファイナンシャル・アドバイザー（FA）が指揮を執り、事業再編を進めるのです。

PMIでは、被買収企業の従業員が、買収後に買収されたことのメリットを感じられるように、印象的な成果を一刻も早く作ることが重要とされています。

そのため、買収後できるだけ早く、売上に直結するようなインパクトが大きい施策を実行するよう進めなくてはなりません。

企業再生ファンドやヘッジファンドなどは、株式のシェアに応じて、社外取締役を派遣して企業の経営権を持ちます。このように買収後の企業や投資した企業に対して、経営権を握りマネジメントするのが「ハンズオン」です。

通常、買収を検討するときに締結するタームシート（Term Sheet＝条件規定書）で、株式の保有割合に応じた取締役の派遣人数を提示しておき、株主間契約でこれを規定します。

未公開会社では取締役会に自由に出席できないため、取締役会への参加権（「オブザーバー権」）を規定するのは、タームシートと同様の流れです。

PMIを実施し、買収後に事業再編に成功したら、投資ファンドは企業をIPOさせたのちに市場で売却するか、他の会社へ株式の譲渡を行います。投資ファンドにとって、このときの株価の差額が収益です。

対象企業がIPOする場合は、IPOしたのちにロックアップ期間（IPO後、一定期間、株式を保有する旨を契約で規定）を経て、徐々に市場で株式を売却します。

ロックアップ期間を設ける理由としては、IPO達成後に急に株式が市場に流れて株価の大きな変動を起こすことを避けるためです。

他の会社へ株式譲渡をする場合は、興味がある企業に株式を売却します。この際には経営者の意向を確認し、企業価値算定を行い、投資契約・株主間契約などを再度検討、修正（巻き直し）し、条件を確定したうえで売却を行う流れです。

実際に投資ファンドが行った事例に関して、10件を抽出しました。参考事例としてご覧ください。

アイ・シグマ・キャピタルは2021年3月、昭光通商に対してTOBを実施しました。アイ・シグマ・キャピタルは、丸紅が100％出資を行う投資ファンドです。対象会社である昭光通商は、化学品、合成樹脂、金属セラミックスなどを取扱う総合商社です。

親会社である昭和電工は、昭光通商の企業価値向上、資本見直しの検討など、新たな事業パートナーを検討していたのです。

アイ・シグマ・キャピタルは、今回のM&Aにより昭光通商を取り込むことで、丸紅グループが国内外に持つネットワークを活用し、利益率の改善、経営の効率化が図り、企業価値向上を目指します。

ベインキャピタルは2020年1月、昭和飛行機工業に対して、TOBを実施しました。ベインキャピタルは世界最大級の投資会社で、プライベートエクイティ投資、追加的投資などを行っています。

一方、昭和飛行機工業は、タンクローリーなどの特殊車両、軽量・強度素材のハニカム、航空機部品などの輸送用機器関連の製造・販売業を行う企業です。

今回のM&Aにより、ベインキャピタルは、輸送用機器関連事業、不動産賃貸事業、ホテル・スポーツ・レジャーといった複数の事業を行い地域貢献の最大化を目指すとする昭和飛行機工業の事業価値の最大化を図ります。

J-STARは、2006（平成18）年2月に東京で設立された独立系プライベート・エクイティ・ファンドで、主として中小企業をターゲットとした投資を実施しています。

J-STARの最新投資案件としては、2020（令和元）年1月、新規事業立ち上げ支援業を行っている東京のエムアウトの子会社である東京のギノに対し、MBO支援契約を締結しました。ギノの行う、ITエンジニアの求職や学習プラットフォーム「paiza」事業の今後の成長に着目しての投資です。

J-STARは、これまでにも人気アパレル「WEGO」や、エンタメ居酒屋「相席屋」を展開するセクションエイトなどに投資し、着実に業績拡大させてきているので、「paiza」事業の今後にも期待がかけられています。

産業革新機構は、政府の財政投融資を民間の企業に投資する官民ファンドです。2018（平成30）年9月に産業革新機構は会社分割を行い、産業革新投資機構と株式会社INCJに分割しました。

産業革新投資機構では、政府が定めた投資基準を加味しつつ、投資可否の判断は民間のプロフェッショナルによって行われます。

ジャパンディスプレイは、産業革新機構主導のもと、ソニー、東芝および日立のディスプレイ事業を統合して2012（平成24）年4月に誕生しました。

その後、ジャパンディスプレイは、2014（平成26）年3月、東証1部上場を果たし、初値は公開価格よりも割安となったものの、産業革新機構は、上場時点の売却益と含み益の合計で1,300億円ほどの利益が出ています。

ベインキャピタルは2017年12月、アサツー ディ・ケイに対しTOBを実施しました。べインキャピタルは、米投資ファンド運用会社です。アサツー ディ・ケイは広告代理店で、広告業務だけでなく、テレビアニメーションをはじめとするコンテンツ・ビジネスを展開している企業です。

今回のM&Aにより、アサツー ディ・ケイはデジタル、データ、コンテンツなど、メインとなる将来の成長分野に対して積極的に投資を行うとしています。

KKR（コールバーグ・クラビス・ロバーツ）は2017年12月、日立国際電気のTOBを実施しました。KKRは、
世界最大級のプライベート・エクイティ・ファンドです。

日立国際電気は、映像セキュリティなどをはじめとする映像・通信ソリューション事業と、半導体製造装置などの販売を中心とした成膜プロセスソリューション事業を行う企業です。

今回のM&Aにより、KKRのノウハウやリソースを活用して、より機動的な経営体制を確立させ、日立国際電気の企業価値の向上を目指すとしています。

ベインキャピタルは2015年2月、雪国まいたけに対してTOBを実施しました。

雪国まいたけは名高いブランドとして知られ、マイタケ、エリンギ、ブナシメジなどの生産販売、キノコの加工食品の生産販売を行っています。

雪国まいたけは事業基盤をさらに拡大し、グローバル展開が必要と判断し、海外現地での事業提携や買収を目指すためM&Aを実施しました。その後2020年9月にベインキャピタルが売り出し、東証一部に再上場しています。

ベインキャピタルは、世界的に有名なプライベート・エクイティ・ファンド（PEファンド）の1つです。同社は世界中で大きな買収に関与してきました。日本でも大規模なM&Aを多数手掛けており、その代表格が「すかいらーく」の買収です。

ベインは、すかいらーくの上場廃止を主導した野村プリンシパル・ファイナンスなどから、2011（平成23）年10月に株式を譲り受けました。

その後、ベインはファミリーレストランすかいらーくの全店舗の廃止および低価格帯ファミリーレストランガストなどの展開を主導し、2014年に東証1部に再上場させ企業再生を成功させています。

日本航空は2010（平成22）年1月に実質的に破産し、負債総額は2兆3,200億円で、金融機関の破産を除けば過去最大の倒産劇でした。

破綻の直接の原因は地方の不採算路線の拡大ですが、長年の不採算コスト（高額な人件費、ジャンボ機の大量保有など）の蓄積がたたったものとなります。

企業再生機構の主導の元、子会社・グループ会社の削減に力を入れ、そのほかさまざまな施策の実施により、見事、2012年9月に再上場を果たしました。その際に、企業再生機構は保有する全株式を売却し、売却総額6,633億円を得ています。

カーライルグループは、2003（平成15）年8月にクレーンなどの製造販売会社であるキトーに対して、経営陣の了解を得たうえでTOBを実施し、キトーを買収しました。キトーはジャスダックの上場会社でしたが、その後MBOを行い未公開会社としています。

経営権を握ったカーライルグループは、次のような改革を実施しました。

• 意思決定簡素化のため取締役会簡素化
• 赤字事業の売却
• 製造現場の業務フロー改善・在庫圧縮
• 海外子会社の経営体制見直しや工場建設、役員招へい

企業を買収する際には、プライベート・エクイティ・ファンドのリレーションや買収先企業の幅広いラインアップを用意することが必要です。企業買収をする際には、専門的な知識が必要であることはいうまでもありません。

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