2000年代に入り、日本でも国内企業同士、又は、海外企業を絡めたM&Aの合計件数が1,000件を超え、頻繁にM&A絡みのニュースを見聞きする機会が増えてきました。最近では、武田薬品工業がアイルランドのバイオ薬品メーカー・シャイアーを約460億ポンド（約6兆8000億円）で買収することを発表し、日本企業による買収案件として、その取得価額が過去最大となる見込で話題となりました。では、M&Aの公表及びその実行が当該企業の株価は上昇するのか、下落するのか、どうなるのでしょうか。

　一般的には、取得企業が支払う買収価格や、取得企業の事業規模に対する被取得企業の規模、取得企業と被取得企業の事業の関連性等により、取得企業及び被取得企業の株価に影響を及ぼしますが、個別具体的に、M&Aの公表及び実行が、その当事者企業の株価にどのような影響を及ぼし、どうなるのか、上昇するのか、下落するのか、また、一定の規則性があるのか、ご紹介したいと思います。

他の企業又は他の企業の事業を取得する側の会社の株価を前提とすると、M＆Aによる株価の動きには一定の法規則性が見られます。例えば、売上高3,000億円未満の中規模上場会社が実施するM&Aは、一般的には短期的な株価上昇を導きますが、中長期的には株価の押し下げ要因となることがしばしば見られます。これは、M&A後の事業統合等がうまくいかず、リストラクチャリングコスト等の多額の費用及び損失を計上する会社が多く見られることに起因していると考えられます。

　それに対して、売上高5,000億円超の大規模上場会社の場合、M&Aの公表及び実行初期には多額のM&A費用の計上等により、短期的には株価の下落要因となる場合がありますが、中長期的にはM&A後の事業シナジー等の発現により、株価が上昇するケースが多く見られます。

　上述した買収会社の株価の規則性は、すべてのＭ＆Ａを実施した会社の株価に当てはめられるものではなく、当該Ｍ＆Ａの内容、及び、その後の事業の状況により大きく異なります。
以下にM&Aの買収サイド・売却サイド別に、株価が上昇した事例及び下落した事例をご紹介します。

　まず、買収サイドの株価が上昇した事例として、ダイキン工業のグッドマン　グローバル　グループ　インク（以下、グッドマン）の事例、及び、RIZAPグループのM&A戦略の事例の２つを紹介いたします。

　ダイキン工業は2012年8月29日に米国空調機器大手のグッドマン社の買収を発表し、2012年11月1日に買収に関する手続がすべて完了したことを、2012年11月9日の四半期報告書で公表しました（買収価格37億ドル）。なお、当該事象は2010年末のニュースで買収交渉が行われていることが報じられていました。
2010年末から2012年の買収、さらに現在までの株価及び日経平均の推移は以下の通りです。日経平均は()で記載しています。
 

2010年12月27日　終値：2,880円/株(10,355.99)

2012年  8月30日　終値：2,112円/株( 8,983.78)

2012年11月  9日　終値：2,165円/株( 8,757.60)

2012年12月     　  終値：2,942円/株(10,395.18)

2013年12月     　  終値：6,550円/株(16,291.31)

2014年12月     　  終値：7,810円/株(17,450.77)

2015年12月     　  終値：8,901円/株(19,033.71)

2016年12月     　  終値：10,735円/株(19,114.37)

2017年12月     　  終値：13,335円/株(22,764.94)

　このように、グッドマンの買収金額総額（37億ドル）は、2012年4月1日時点に保有する現金及び預金1,354億円の約2倍の金額であり、不足する買収金額は銀行からの借り入れで補填されていることから、買収の公表及び完了時の株価は上昇していません。しかし、2013年以降、株価は上昇し、その上昇率は日経平均の上昇率を大きく上回っている。これは、ダイキン工業のグッドマン買収後の事業拡大による影響であるといえます。下記は、グッドマンを買収した13年3月期以降の各年の売上高・経常利益・税前利益です。
 

   単位：億円

　このように、13年3月期と18年3月期を比べると、売上高は1兆円増加し、経常利益は約2.5倍となり、税前利益は約4倍となり、企業価値が向上して、株価が上昇していることがわかります。
2019年以降も、売上高及び利益額が増加することが期待されています。今後どうなるかはわかりませんが、株価は引き続き上昇傾向にあると考えられます。

　次にRIZAPグループです。RIZAPは有名なフィットネスビジネス以外に、M&Aを積極的に実施し、事業を拡大してきました。その中でも2017年2月に実施した㈱ジーンズメイトの株式公開買付・第三者割当増資の引受、2017年3月の㈱ぱどの第三者割当増資の引き受け、2017年6月の堀田丸正㈱の第三者割当増資の引受を実施、事業の拡大を図りました。

　その結果株価は2017年3月31日の株価211円が、2017年11月30日には1,474.5円と8ヶ月で約7倍に上昇しました。その後は、売上高の増加が、業績予想を下回った影響等により、株価は下降しましたが、2018年9月30日現在でも672円と2017年3月31日の株価の約3倍となっています。今後、株価がどうなるかは、株価が上昇するかは、業績次第と考えられます。

　買収サイドの株価が下落した事例として、パナソニック㈱の三洋電機㈱の買収・子会社化、及び、グリー㈱のM&A戦略の事例の２つを紹介いたします。

　パナソニック㈱は2009年12月に三洋電機㈱を連結子会社化し、2011年4月に完全子会社化をしました。しかし、その後、三洋電機㈱との重複ビジネスの統廃合等で追加コストが発生するとともに、三洋電機㈱から取得したソーラー事業及び民生用リチウムイオン電池事業等に関連するのれんについて、2013年3月期に減損損失を計上し、多額の税引前当期純損失を計上し、株価が下落しました。なお、日経平均は()で記載しています。
 

2009年12月     　終値：1,325円/株(10,546.44)

2010年06月     　終値：1,122円/株( 9,382.64)

2010年12月     　終値：1,153円/株(10,228.92)

2011年06月     　終値：  980円/株( 9,816.09)

2011年12月     　終値：  654円/株( 8,455.35)

2012年06月     　終値：  643円/株( 9,006.78)

2012年12月     　終値：  522円/株(10,395.18)

2013年06月     　終値：  797円/株(13,677.32)

　このように、日経平均は、2009年12月から2013年6月にかけて、約30%上昇しているにもかかわらず、パナソニック㈱の株価は、約40%下落しています。

　次に、グリー㈱はビジネスの拡大を図ることを目的に、インターネット事業会社を2011年1月及び2011年4月に買収し、事業の拡大を期待して、株価が拡大していきましたが、2012年5月にコンプガチャが景品表示法に抵触する可能性があるとして、問題視されたことにより、グリー㈱はユーザーへの課金方法やサービスの提供方法の変更が必要となり、株価が大きく下落しました。なお、日経平均は()で記載しています。

2010年12月     　終値：1,033円/株(10,228.92)

2011年06月     　終値：1,751円/株( 9,816.09)

2011年12月     　終値：2,652円/株( 8,455.35)

2012年06月     　終値：1,581円/株( 9,006.78)

2012年12月     　終値：1,338円/株(10,395.18)

2013年06月     　終値：  880円/株(13,677.32)

　このように、日経平均は、2009年12月から2013年6月にかけて、約30%上昇しているにもかかわらず、グリー㈱の株価は、約15%下落しています。

M&Aの成功事例の詳しい説明はこちらの記事をご覧ください。

　売却サイドの株価が上昇した事例として、三菱電機㈱のルネサステクノロジ㈱の売却（NECエレクトロニクスとの吸収合併）、及び、NECのパソコン事業の中国レノボグループへの売却の２つの事例を紹介します。

　三菱電機㈱は2003年4月に競争が激化していた半導体部門を分社化し、日立製作所の半導体部門と統合して、ルネサステクノロジ㈱を設立し、株式の45%を保有しました。その後、2010年4月にNECエレクトロニクスとルネサスエレクトロニクスが合併し、株式の保有割合を25%にし、2012年の産業革新機構によるルネサスエレクトロニクスへの出資等に伴い、2017年12月末時点では、その保有割合を約4%としています。

　この期間、2008年のリーマンブラザーズの倒産や2011年の東日本大震災の影響により、株価が一時的に下落しいますが、半導体部門の分社化、及び、ルネサスエレクトロニクスの株式保有比率の減少後に、株価が上昇しており、2003年4月と2017年12月比では、株価が、約6倍になっています。なお、日経平均は()で記載しています。
今後、どうなるのかは、わかりませんが、手堅く、業績及び株価が上昇することが期待できます。
 

2003年4月         終値：309円/株(7,831.42)

2003年12月       終値：445円/株(10,676.64)

2004年12月       終値：502円/株(11,488.76​​​​​​​)

2005年12月       終値：835円/株(16,111.43​​​​​​​)

2006年12月       終値：1,086円/株(17,225.83​​​​​​​)

2007年12月       終値：1,168円/株(15,307.78​​​​​​​)

2008年12月       終値：552円/株(8,859.56​​​​​​​)

2009年12月       終値：685円/株(10,546.44​​​​​​​)

2010年12月       終値：852円/株(10,228.92​​​​​​​)

2011年12月       終値：738円/株(8,455.35​​​​​​​)

2012年12月       終値：731円/株(10,395.18​​​​​​​)

2013年12月       終値：1,320円/株(16,291.31​​​​​​​)

2014年12月       終値：1,446円/株(17,450.77​​​​​​​

2015年12月       終値：1,283円/株(19,033.71​​​​​​​)

2016年12月       終値：1,630円/株(19,114.37​​​​​​​

2017年12月       終値：1,872円/株(22,764.94​​​​​​​)

次にNECのパソコン事業の中国レノボグループへの売却の事例を紹介します。NECは2016年7月1日にNECと中国レノボグループが合弁でパソコン事業を統括するレノボNECホールディングスの株式を、レノボグループへ売却することを発表しました。これにより、NECは1980年代後半から2000年代にかけ、国内シェアNo.1であったパソコン事業から撤退することになりました。しかし、下記のように社会インフラ事業の拡大が期待され、短期的に株価は上昇しました。

　売却サイドの株価が下落した事例として、㈱日立製作所の㈱日立物流及び日立キャピタル㈱の株式の譲渡、及び、㈱東芝の東芝メモリの売却M&A戦略の事例の２つを紹介いたします。

㈱日立製作所は注力する情報及び社会インフラ事業ではない、子会社の日立物流の株式の一部をＳＧホールディングへ譲渡することを2016年3月30日に公表しました。また、2016年5月13日に、日立キャピタルの株式の一部を三菱UFJフィナンシャルグループへ譲渡することを公表しました。利益を恒常的に計上していた子会社の事業分離等を不安視し、短期的には株価は事業譲渡を公表後、下落しました。

　（株）東芝の東芝メモリ事業の分社化及び譲渡の事例をご紹介します。東芝は、2017年1月27日に、2016 年12 月27 日付「CB&I の米国子会社買収に伴うのれん及び損失計上の可能性について」にて公表した、グループ会社であるウェスチングハウス社のCB &Iストーン&ウェブスター社の買収に伴うのれんかが数十億米ドル規模(数千億円規模)にのぼる可能性があることが判明し、こののれんの減損損失の計上による債務超過を解消することを目的として、メモリ事業の分社化及び売却を公表しました。通常の事業譲渡は不採算部門の売却や経営戦略上の事業の選択と集中に基づき行われるものが通常ですが、東芝のメモリ事業の売却は、損失補填の目的で行われるものであり、収益獲得事業の売却として、短期的には株価の下落要因となりました。

M&Aの失敗事例の詳しい説明はこちらの記事をご覧ください。

　次に、M&Aの実施時における、被買収会社又は事業の価値（株価）の算定のうち、代表的なものをご紹介します。

　純資産価額方式は、評価対象会社又は事業の資産の評価額から負債の評価額、及び、評価差額に対する法人税額等相当額を控除して、会社又は事業の価値を算出する手法です。当該方法は、国税庁において、その評価技法の定めが行われている方法であり、通常、非上場の中小企業の事業の評価に使用されます。

　当該評価技法を使用する場合、留意が必要となる点として、通常の会計基準に基づき作成される貸借対照表に計上されている資産・負債を、財産評価基本通達の定めるところによって評価し直し、資産・負債の時価に基づき、計算を行うことになる点です。つまり、当該会社又は事業を、一定時点で現金化した場合の価値がいくらになるかに着眼した計算方法であり、将来の事業の成長性等の付加価値を、評価に含めない方法であると言えます。

　収益方式は、評価対象会社又は事業の収益性に着目して、当該会社又は事業の価値を算定する方法です。当該方法には、一般的に、収益のみに着眼する収益還元法、事業活動から生み出されるフリーキャッシュフローに着眼するCF法、フリーキャッシュフローを一定のディスカウントレートで割り引く、DCF法が含まれます。

　当該評価技法は、事業会社等が他の会社を買収する場合、被買収会社の事業規模又は上々の有無等にかかわらず、使用される一般的な評価技法です。なぜなら、当該評価技法は、M&A後の事業計画に基づく将来計画やシナジー等を織り込んで、評価を行うことが可能となるためです。しかし、将来計画やシナジー等を織り込むということは、言い換えれば、不確定な事項、どうなるかわからない事項を、被買収会社の評価額に織り込むことになり、その評価の客観性を立証することが困難な場合がある点、留意が必要です。

　配当還元方式は、評価対象会社又は事業から生み出される１年間の配当金額を、一定の利率で還元して、元本となる会社又は事業の価値を算定する評価技法です。

税法上、取引相場のない株式の評価技法の特例として認められていますが、企業同士が実施するM&Aにおいては、特定の事業から生み出される配当額を計算することは困難であり、事業戦略上、配当を行なっていない場合等もあり、また、一定の利率の設定を客観的に行うことが困難であるため、使用されるケースは限られます。

　なお、配当還元方式は、広義には、将来の収益に基づき行われる配当を基礎として評価がおこなわれることから、収益方式の一技法であると考えられます。

　類似会社比準方式は、類似する特定の上場会社の市場株価等を参照して評価対象会社又は事業の価値を評価する技法です。

評価対象会社の業種、規模などを考慮し、類似する特定の上場会社を選定し、評価対象会社と選定した上場会社の純資産価額等の財務数値を比較して倍率を算出し、算出した倍率を、選定した上場会社の市場株価等に乗じることにより、評価対象会社の株価を算定する方式です。その為、株式を公開する場合の公開株価を決定する際、参考利用される場合があります。
 
　なお、当該技法は、類似する上場会社の選定及び倍率の設定が恣意的になりやすいという問題があります。
　その他、税法上、類似業種比準方式が、取引相場のない大会社の株式の原則的な評価技法として認められています。当該評価技法は、評価対象会社と類似する業種の上場会社全部を選定し、評価対象会社と類似業種会社の純資産価額等の財務数値を比較して倍率を算出し、その上で、算出した倍率を類似業種会社の株式の市場株価に乗じることにより、評価対象会社の価値を算定する方式です。

　取引事例方式は、評価対象会社の株式について、過去に適正な売買が行われたことがある場合、その取引価額を基に株式の価額を算定する方式です。過去の売買事例が複数回存在しているような場合には、基本的に直近の売買事例を用いることが一般的です。
 
　なお、当該評価技法は、中小企業庁における非上場株式等評価ガイドラインで国税庁方式のうち、所得税及び法人税の基本通達の中で利用されているとコメントされています。
 
　また、当該評価技法は、他の情報を活用して、評価対象会社の価値を算定する方式として、広義には、比準方式の一部であると考えられます。

　M&Aに関連する業務は、フェーズ毎に関与するアドバイザー等が異なり、M&A仲介会社は主にマッチングから譲渡契約の締結までをサポートし、その中で必要に応じて、弁護士や会計士等の専門家を利用してデューデリジェンスを実施するのが一般的です。

ここでは、M&Aの仲介会社として株式を上場している「GCA（株）」「M&Aキャピタルパートナーズ（株）」「（株）日本M&Aセンター」の株価推移等についてご紹介します。

　GCA（株）は、2004年に設立した、M&Aアドバイザリー会社であり、前身であるGCAホールディングスの株式を2006年に東証マザーズに上場し、2012年に東証１部に市場変更しています。
2008年3月、GCAサヴィアングループ（株）となって以降の株価は以下の通りとなっています。
 

2008年  3月            終値：3,590円/株

2009年  3月            終値：1,169円/株

2010年  3月             終値：  889円/株

2011年  3月             終値：1,377円/株

2012年  3月             終値：  880円/株

2013年  3月             終値：  928円/株

2014年  3月             終値：  889円/株

2015年  3月             終値：1,444円/株

2016年  3月             終値：1,184円/株

2017年  3月             終値：  946円/株

2017年 12月             終値：1,129円/株

このように、2009年以降、株価1,300円台から800円台で推移しており、PERも平均的に10%後半から20%前半で推移しています。2017年は通期で利益額が大きく減少していましたが、2018年以降、売上高及び利益額が増加することが期待されています。今後どうなるかはわかりませんが、株価は上昇傾向にあると考えられます。

　M&Aキャピタルパートナーズ（株）は、2005年に設立した、M&Aアドバイザリー会社であり、株式を2013年に東証マザーズに上場し、2014年に東証１部に市場変更しています。
2013年の上場後の株価は以下の通りとなっています。
 

2013年 11月            終値：1,028円/株

2014年  3月             終値：705円/株

2015年  3月             終値：1,845円/株

2016年  3月             終値：1,861円/株

2017年  3月             終値：5,480円/株

2018年  3月             終値：9,010円/株

2018年  9月             終値：6,870円/株

　このように、2017年以降、株価が大きく上昇していますが、これは売上及び収益の増加による影響であり、PERも平均的に20%後半から30%前半で推移しています。2018年3月からは、株価は下落していますが、2018年9月期はさらに売上高及び利益が増加することが期待されています。今後どうなるかわかりませんが、株価は上昇傾向にあると考えられます。

（株）日本M&Aセンターは、1991年に設立した、M&Aアドバイザリー会社であり、株式を2006年に東証マザーズに上場し、2007年に東証１部に市場変更しています。
直近10年間の株価推移は以下の通りとなっています。
 

2008年  9月            終値：183円/株

2009年  3月            終値：  91円/株

2010年  3月             終値：133円/株

2011年  3月             終値：186円/株

2012年  3月             終値：182円/株

2013年  3月             終値：345円/株

2014年  3月             終値：691円/株

2015年  3月             終値：1,037円/株

2016年  3月             終値：1,637円/株

2017年  3月             終値：1,810円/株

2018年  3月             終値：3,660円/株

2018年  9月             終値：3,410円/株

　このように、2014年以降、株価が大きく上昇していますが、これは売上及び収益の増加による影響でありますが、PERは2014年以降、平均的に30%後半から70%前半で推移しており、今後の売上高及び利益が増加することが見込まれています。今後どうなるかわかりませんが、株価は上昇傾向にあると考えられます。

　最後に、M&Aの実施は、会社の業績の改善及び株価の上昇を導く一つのトリガーとなりますが、当然ながら、その成功が約束されたものではありません。

　M&Aの目的や性質は、実施する会社毎に異なり、長期的なビジョンに基づき実施されるものが多く含まれています。M&Aの実施により、株価がどうなるかは、M&Aの実施時点で判断することは困難ですが、M&Aの実施の有無をトリガーとしつつ、その後の業績推移を確認し、M&Aが成功した事例か否かを確認していくことで、成功案件＝株価上昇という図式を導くことが期待できます。

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